编者按：
作为中国债券市场中又一里程碑式事件，“注册制”全面实施，发行制度的变革在本轮维稳周期中释放了积极的信号，债券服务实体经济的能力和效率将进一步提升，市场规模有望继续扩容。
本期，华信基业集团将从注册制下债券监管政策变化对发债实务操作及债市的影响出发，作出自己的分析判断。
3月1日，新证券法实施的首日，国家发改委发布《关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知》，表示企业债发行由核准制改为全面施行注册制，国家发展改革委为企业债券的法定注册机关，发行企业债券应当依法经国家发展改革委注册，并明确了企业债发行条件、强化信息披露要求和中介机构责任。
同日，证监会发布《关于公开发行公司债券实施注册制有关事项的通知》，即日起，公司债券公开发行实行注册制。公开发行公司债券由交易所受理、审核，并报证监会履行发行注册程序，审核实行电子化审核。公司债券公开发行条件和上市交易条件均做出调整，删除了“最低公司净资产”“累计债券余额不超过公司净资产的百分之四十”“公司债券的期限为一年以上”等条件限制。
一、注册制下企业债监管政策变化对发债实务操作的影响
国家发展改革委全面推行注册制，明确了企业债发行条件：一是企业债券发行人应当具备健全且运行良好的组织机构，二是最近三年平均可分配利润足以支付企业债券一年的利息；三是应当具有合理的资产负债结构和正常的现金流量，四是鼓励发行企业债券的募集资金投向符合国家宏观调控政策和产业政策的项目建设。
（一）审批效率有望提升
首先，核准制时期，国家发改委为受理机构，企业债券发行人向国家发改委提出申请，国家发改委委托中央国债登记结算有限责任公司或中国银行间市场交易商协会进行受理评估及技术评估，受理评估及技术评估后仍需国家发改委进行司务会审议及联审会审议。注册制时期，受理及审核流程将大大简化，国家发改委进一步下放受理及审核权限，并对企业债券受理、审核工作及两家指定机构进行监督指导。预计，未来受理及审核效率将大大提升，具体流程及审核标准有待中央国债登记结算有限责任公司及中国银行间市场交易商协会进一步制定明确。
（二）申报流程有望加速
就申报流程来看，发改委《通知》第四条规定，按照注册制改革的需要，取消企业债券申报中的省发改委转报环节。以往除企业债券“直通车”机制范围的地方企业外均需提供省发改委的转报文件。
这也就意味着，新规后，所有企业债券发行人申报企业债券时均不再需要省发改委出具转报文件，但涉及固定资产投资项目的，省级发展改革部门应对募投项目出具符合国家宏观调控政策、固定资产投资管理法规制度和产业政策的专项意见，并承担相应责任。所以，就算是个区县级的企业债，仍然是有省级政府部门信用在的，企业债还是比较稳的债券品种。
截至2020年3月1日，存量企业债券为2.31万亿；非金融企业债务融资工具（含中票、短融、PPN）存量余额为11.18万亿；公司债券（包括公募公司债券和非公开公司债券、可交债，不含可转债）存量余额为7.39万亿。
总体来看，企业债券申报、审核受理流程在新规后将大大简化，发行审批效率将大大提高，未来或将有更多的主体参与企业债券的申报与发行。
二、注册制下公司债券监管政策变化对发债实务操作的影响
（一）审核权限下放，审核效率提升
在核准制下，公募公司债券的发行需要交易所预审核无异议后再 转报证监会进行审核及核准，这在一定程度上延长了审核的周期，影响了审核效率。在注册制下，公开发行公司债券由交易所受理、审核，并报证监会履行发行注册程序，审核实行电子化审核，简化了公开发行公司债券的审核流程，将进一步提升审核效率。
（二）期限要求放宽，丰富债券产品
证券法在修订前要求公募公司债券期限须在⼀年及以上，⽽本次 修订则做出了调整，删除了“公司债券的期限为⼀年以上”的上市申请条件要求，意味着可以发行公募短期公司债券品种，丰富了公司债券的产品线，能更好地满足发行人的不同融资需求。
（三）发行条件放宽，市场扩容加大
此次公开发行公司债券实施注册制，法律法规方面有五大调整，涉及对公司债发行条件、申请上市条件、信披要求等多方面修订。其中，对公司债券发行条件的优化备受关注：删除发行人净资本金额的要求、扩展发行主体、删除债券余额受净资产的限制、删除前次公开发行公司债券尚未募足不得再次公开发行公司债券的限制、删除一年以下期限的公司债券不能上市的限制等。
短期影响上，公司债券实行注册制之后，公开发行条件简化，资金用途更加灵活。40%比例限制和净资产规模要求的放开有利于市场扩容。不过，因为2015年以来公司债市场已实行“准注册制”，短期来看，新政对市场影响有限。
市场有关人士认为，本次《证券法》关于公司债券发行条件、发行机制等方面的修订是在2015年《管理办法》基础上的深化改革。2015年《公司债券发行与交易管理办法》发布实施，其中取消了公司债券保荐制度和发审委制度、发行主体拓展至非政府融资平台的公司制法人、正式引入非公开发行方式等，使公司债券的发行呈现出井喷状态。下图为2014年至今公司债券的发行情况统计：
注册制下对房地产、类平台企业等的监管政策暂未明显放松，目前，对于类平台企业而言，“来自地方政府收入不超过营业收入的 50%”（简称“单 50%”）的限制依然存在，对于不满足单50%的企业募集资金只能用于省级棚改或保障房的建设，或者用于借新还旧。但对于满足单50%等条件的优质类平台企业注册发行公募公司债券的限制未来或有松动，由于公募公司债券在成本方面较非公开发行公司债券有较明显的优势，未来或将成为优质类平台企业优选产品。
此次新规发布后，公募公司债券实行注册制，优化了公募公司债券发行条件，提升了审核效率，全面加强了公司债券信息披露及投资者保护机制等，并且将负债结构的决定权交还给发行人自身，减少对债券融资行为的干预，充分体现了融资行为市场化的精神，公司债券市场发展将进入新的历史阶段。
三、注册制下债券市场的影响
1、发债周期将缩短
实行核准制之时，企业债券发行一般需要2个月到6个月不等，个别可能会更长。推行注册制之后，所用时间可能将大大压缩至2周到2个月（具体会根据企业资质、申报品种等有所不同），可预见公司债、企业债的发债额度审批流程会有简化，审批期限会缩短。由此，债券发行全面施行注册制后，所有城市的债券发行都简化了环节，这一改变也将提升发行人发行债券的积极性。
2、注册制将助力债券市场扩容
全面实施注册制可以简化发行流程并有利于扩大企业债券的融资。在之前的模式下，企业发行债券需过“两个关”，即“审批关”和“市场关”，两者缺一不可。今后，债券发行只需要经受市场的考验，缩短了融资周期，降低了融资难度。另外新《证券法》放宽了原《证券法》“累计债券余额不超过公司净资产的百分之四十”这一条规定，改成了“合理的资产负债结构”，同时保留了对净利润的要求，新增了对现金流的要求。既然放宽了净资产40%这一条，企业债的发行规模存在进一步提高的可能。
公司债来看，发行周期有望缩短，发行效率将获得实质性提升，净资产和累计债券余额限制条件的取消，大概率将助推信用债市场开启新一轮的增长期，若注册条件进一步有序放宽信用等级等限制，那么后续将会有更多不同类型的企业获得债券直接融资机会。
监管对发债的态度更多从偏向限制转向偏向支持，预计市场发债规模会有增加。归根结底，监管希望帮助实体企业疏通流动性，随着企业债、公开发行公司债在发行条件上的放宽，债券的发行量预计将进一步增加。
3、信息披露和信用评级等中介机构责任更将强化
随着企业债和公司债公开发行全面施行注册制，发行人的信息披露要求进一步提高，中介机构的责任也被压严压实。《关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知》指出确立以信息披露为中心的注册制监管理念，明确发行人是信息披露的第一责任人。交易所将“加大对发行人、证券服务机构的监管，引导投资者树立风险自担、责任自负的意识”；发改委文件提到“中介机构应对债券发行人进行充分的尽职调查，协助做好信息披露等工作，对所出具的专业报告和专业意见负责”。未来，国家发改委将与证监会等有关部门密切配合，积极支持证监会开展债券市场统一执法工作，依法严惩企业债券领域的违法违规行为，这将有利于市场化监管和处置。
附录一 国务院办公厅关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知
http://www.gov.cn/zhengce/content/2020-02/29/content_5485074.htm
附录二 国家发展改革委关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知
https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/tz/202003/t20200301_1221966.html
附录三 中国证监会关于公开发行公司债券实施注册制有关事项的通知
http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/202003/t20200301_371309.html
<span "="">附录四 关于上海证券交易所公开发行公司债券实施注册制相关业务安排的通知
http://bond.sse.com.cn/bridge/notification/list/c/5001845.shtml
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